Грамотный бизнес / Финансовая грамотность

О необходимости повышения ликвидности цифровых финансовых активов в России. Д.Р. АХМАТОВА

A− A= A+ 02.06.2025

В работе анализируется рынок цифровых финансовых активов (ЦФА),
который демонстрирует значительные изменения на фоне растущего инте-
реса и активности участников. Один из ключевых факторов, влияющих на
развитие рынка, – повышение его ликвидности. Этот вопрос находится в
центре внимания Банка России, операторов информационных систем и
инвесторов. Цель исследования заключается в анализе инструментов, спо-
собствующих повышению ликвидности и доступности цифровых активов.
Методология работы включает анализ количественных данных о росте
объемов и числа участников рынка, а также сравнительный анализ двух
основных подходов к повышению ликвидности: введение цифровых сер-
тификатов и создание интероперабельности платформ.
Результаты показывают, что рынок ЦФА сталкивается с проблемами
ликвидности, вызванными его фрагментацией. Введение цифровых сер-
тификатов может упростить доступ к торговле и создать новые финансо-
вые инструменты, в то время как интероперабельность платформ позво-
лит улучшить обмен активами между различными площадками.
Выводы подчеркивают, что каждый из рассмотренных подходов имеет
преимущества и недостатки. В качестве альтернативы автор предлагает
третий путь, который может способствовать более эффективному реше-
нию проблемы ликвидности на рынке ЦФА.

Д.Р. АХМАТОВА, руководитель проектов платформы ЦФА «А-Токен», АО «Альфа-Банк», аспирант кафедры мировых финансовых рынков и финтеха РЭУ им. Г.В. Плеханова

Рынок цифровых финансовых активов в 2024 г. продемонстрировал значительные изменения, отражающие растущий интерес и активность участников. Объем выпусков ЦФА возрос с 65 млрд руб. в 2023 г. до 593 млрд руб. в 2024 г. Это увеличение связано с ростом числа инвесторов и эмитентов: число выпусков возросло с 304 до 1318, а число эмитентов увеличилось почти в восемь раз – с 85 до 659. Активное развитие наблюдается и на вторичном рынке ЦФА: в 2024 г. объем сделок увеличился в 86 раз, превысив 46 млрд руб. Если по итогам 2023 г. объем первичного рынка превышал объем вторичного в 60 раз, то к концу 2024 г. это соотношение сократилось до пяти раз [1].

В 2024 г. наблюдался значительный рост числа инвесторов. Число зарегистрированных физических лиц – инвесторов достигло 278 870, а юридических лиц – 638. Общее число обладателей ЦФА увеличилось почти в два раза, составив 108 190 физических и 139 юридических лиц [2].

Однако, несмотря на растущий интерес к цифровым активам и их потенциальную роль в традиционном финансовом секторе, рынок ЦФА сталкивается с проблемами, связанными с ликвидностью. Отсутствие достаточного объема торгов и неразвитая инфраструктура делают ЦФА менее привлекательными для инвесторов, что ограничивает их распространение и использование.

Одна из ключевых причин этой ситуации – все операторы информационных систем (ОИС) действуют разрозненно. Каждый ОИС выпускает свои собственные ЦФА, и, как следствие, ликвидность оказывается ограниченной возможностями каждой отдельной площадки. Это создает значительные препятствия для инвесторов, так как они не могут свободно покупать ЦФА на одной площадке и продавать их инвесторам с другой. Такая фрагментация рынка препятствует развитию ликвидности и снижает привлекательность ЦФА как инвестиционного инструмента.

На текущем этапе развития рынка ЦФА наблюдается значительный рост интереса к различным аспектам его функционирования, что подтверждается множеством исследований и публикаций. В частности, работы таких авторов, как М. Р. Кушниренко, О. М. Шевченко, Н. С. Новская, Д. А. Ломшаков и др., акцентируют внимание на проблемах ликвидности, фрагментации и интеграции ЦФА в традиционную финансовую систему [3–7]. Эти исследования подчеркивают важность разработки эффективных механизмов для обеспечения ликвидности и упрощения доступа к цифровым активам, что является актуальной задачей для участников рынка.

Актуальные подходы к решению проблемы фрагментации рынка ЦФА

Торговля цифровыми финансовыми активами уже частично инициирована, однако официальное объявление о запуске общерыночного обращения токенов до настоящего времени не состоялось. Банк России рассматривает два основных подхода к переходу к массовым торгам ЦФА: внедрение цифровых сертификатов на бирже и создание единого контура для объединения операторов информационных систем, что обеспечит беспрепятственный обмен токенами между различными площадками [8]. Оба предложенных варианта имеют свои недостатки, каждый из которых может вызвать определенные проблемы у различных участников рынка.

Актуальность обсуждения вариантов запуска широкого обращения ЦФА в России сохраняется с 2024 г. Первый подход предполагает введение цифровых сертификатов на ЦФА, которые затем будут торговаться на бирже. Технически такие сертификаты представляют собой деривативы (производные финансовые инструменты), однако ключевое условие для их внедрения – прекращение обращения базовых ЦФА внутри контуров ОИС. Данный аспект вызывает недовольство среди участников рынка, поскольку это решение не представляется оптимальным – фактически оно подразумевает создание надстройки над существующим инструментом предыдущего поколения. В настоящее время ЦФА реализуются на площадках, где они были выпущены. Если торговля начнется на бирже, ОИС могут утратить свою прибыль, так как их модель дохода изменится: они будут зарабатывать исключительно на выпуске ЦФА. Это аналогично ситуации с инвестиционными банками, которые получают доход от выпуска облигаций, тогда как последующая торговля облигациями осуществляется на бирже. Второй подход к интеграции цифровых финансовых активов заключается в обеспечении интероперабельности платформ, что подразумевает объединение операторов информационных систем в общий контур. Это объединение позволит токенам, выпущенным различными участниками, свободно выходить на торги на других платформах. Однако для реализации данного подхода необходимо решение технически сложной задачи создания связей между различными блокчейнами ОИС. Каждая платформа использует определенный тип блокчейна или протокола, что затрудняет интеграцию и совместимость. В связи с этим необходимо учитывать, что у разных операторов могут быть различные технологии и архитектуры, а потому требуется тщательная проработка совместимости и интеграции между ними.

Цифровые сертификаты

Согласно ст. 9 Федерального закона от

31.07.2020 № 259-ФЗ «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» (далее – Закон № 259-ФЗ) цифровое свидетельство (ЦС) представляет собой неэмиссионную бездокументарную ценную бумагу, не обладающую номинальной стоимостью и удостоверяющую принадлежность ее владельцу определенного цифрового права [9]. Выдача ЦС осуществляется депозитарием, который ведет учет утилитарных цифровых прав (УЦП) клиентов.

В настоящее время существует возможность выпуска ЦС на основе утилитарных цифровых прав, и вероятность того, что в ближайшем будущем их выпуск будет также разрешен для ЦФА, оценивается как довольно высокая. На сегодняшний день в правилах торгов Санкт-Петербургской валютной биржи уже предусмотрено обращение цифровых свидетельств на биржевых торгах, что говорит о прогрессе в интеграции ЦС в традиционную финансовую инфраструктуру [10].

Цифровые сертификаты функционируют, удостоверяя право их обладателя на определенные цифровые активы или услуги, что позволяет им более эффективно участвовать в финансовых операциях. В отличие от традиционных ценных бумаг ЦС не имеют номинальной стоимости, что делает их более гибкими в использовании. Например, ЦС может использоваться для подтверждения права на получение дивидендов от ЦФА, участия в голосованиях или других корпоративных действиях, связанных с эмитентом. Это делает ЦС особенно ценными для инвесторов, работающих с ЦФА, так как они обеспечивают более структурированный и безопасный способ взаимодействия с этими активами, а также упрощают процесс их обращения на финансовых рынках.

Ситуация с цифровыми сертификатами в настоящее время проходит стадию активного обсуждения и разработки. В Госдуму РФ внесен проект закона, который позволит трансформировать ЦФА в цифровые сертификаты, что открывает новые горизонты для их обращения в традиционной биржевой инфраструктуре [11]. На сегодняшний день уже существуют правила, позволяющие ЦС обращаться на биржевых торгах, однако необходимо доработать механизмы защиты инвесторов и оценить реальные риски, связанные с этими инструментами. Важно отметить, что на первом этапе доступ к цифровым сертификатам будет ограничен только квалифицированными инвесторами, что связано с необходимостью отработать механизм и оценить потенциальные риски.

Перспективы внедрения цифровых сертификатов на рынке ЦФА выглядят многообещающе. Эксперты отмечают, что цифровые сертификаты могут значительно повысить ликвидность рынка, а также упростить процедуру выпуска долговых инструментов [12]. Введение ЦС позволит создать дополнительные инструменты для диверсификации инвестиционных портфелей, что, в свою очередь, может способствовать росту капитализации фондового рынка. Также рассматривается возможность обратной трансформации, позволяющей преобразовывать традиционные биржевые ценные бумаги в ЦФА, что будет способствовать интеграции различных финансовых инструментов.

Один из ключевых аспектов, требующих внимания, – защита прав инвесторов. Введение цифровых сертификатов требует тщательной проработки механизмов раскрытия информации и обеспечения прозрачности операций. Необходимо создать условия, при которых инвесторы смогут уверенно оценивать риски, связанные с инвестициями в ЦФА и ЦС. Регуляторы должны разработать четкие правила и стандарты, которые будут защищать интересы инвесторов и обеспечивать стабильность рынка.

Эксперты также подчеркивают важность создания инфраструктуры для поддержки торговли цифровыми сертификатами [12]. Сюда относятся разработка технологий, обеспечивающих безопасные и эффективные операции на рынке, а также создание платформ для торговли. Важно, чтобы эти платформы были совместимы друг с другом, что позволит обеспечить ликвидность и доступность цифровых сертификатов для более широкого круга инвесторов.

Кроме того, внедрение цифровых сертификатов создаст условия для более широкого доступа к финансовым инструментам для различных категорий инвесторов. На первом этапе доступ к ЦС будет ограничен квалифицированными инвесторами, однако в дальнейшем предполагается расширение этой категории. Это позволит большему числу участников рынка получить доступ к новым инвестиционным возможностям и повысит общий уровень финансовой грамотности населения.

Таким образом, цифровые сертификаты представляют собой важный шаг на пути к развитию рынка ЦФА. Их внедрение может привести к значительным изменениям в подходах к торговле и инвестициям, а также создать новые возможности для участников рынка. Однако для достижения этих целей необходимо обеспечить надежную защиту прав инвесторов и создать соответствующую инфраструктуру. В конечном итоге цифровые сертификаты могут стать ключевым инструментом, способствующим развитию финансового рынка и повышению его ликвидности, что будет оказывать положительное влияние на экономику в целом.

Цифровые сертификаты и ЦФА в целом представляют собой не только новые инструменты для инвестирования, но и важный шаг к цифровизации финансовых рынков. Они могут способствовать более эффективному распределению ресурсов, улучшению доступа к финансам для различных категорий инвесторов и созданию более прозрачной и конкурентной среды на рынке. Успех внедрения цифровых сертификатов будет зависеть от совместных усилий регуляторов, участников рынка и инвесторов, направленных на создание безопасной и эффективной инфраструктуры для торговли цифровыми активами.

Интероперабельность платформ

Интероперабельность платформ определяется как способность систем взаимодействовать и обмениваться данными, обеспечивающая совместимость и интеграцию различных программных и аппаратных решений. В контексте цифровых финансовых активов она подразумевает возможность бесшовного обмена информацией и активами между операторами информационных систем и платформами, что способствует повышению ликвидности рынка и улучшению пользовательского опыта.

Интероперабельность платформ ЦФА включает интеграцию операторов информационных систем с операторами обмена цифровыми финансовыми активами. В настоящее время статус оператора обмена присвоен двум торговым площадкам: Московской бирже и «СПБ Бирже» [2].

По мнению экспертов, цифровые активы могут дополнить и расширить возможности традиционного биржевого рынка, предлагая разнообразные инструменты с уникальными функциями выплат, которые не конкурируют с существующими активами. Увеличение разнообразия инструментов на рынке открывает новые возможности для инвесторов, позволяя каждому выбрать наиболее подходящий вариант. «СПБ Биржа» рассматривает возможность привлечения ликвидности к новому рынку с использованием традиционной биржевой инфраструктуры и инструментов [8].

Позиция представителей операторов информационных систем подтверждает данное утверждение. Объем торгов инвестиционными инструментами на фондовом рынке традиционно превышает объем первичных размещений, что указывает на возможность достижения аналогичного уровня для цифровых финансовых активов. Это представляет собой неизбежный этап эволюции, в ходе которого ЦФА станут полностью обращаемыми и ликвидными инструментами. Ожидается, что к концу 2025 г. вторичный рынок ЦФА сравняется с первичным [8].

Несмотря на то что многие ОИС технологически готовы к интеграции с операторами обмена, остается нерешенным вопрос о бизнес-модели данного шага. Необходимо, чтобы она соответствовала интересам инвесторов, эмитентов и площадок, выпускающих ЦФА. Для обеспечения конкурентоспособности рынка требуется наличие различных моделей дистрибуции, основанных на экономических параметрах, таких как стоимость контакта и охват целевой аудитории. Для того чтобы продукт оставался привлекательным, необходимо сохранить вариативность.

В настоящее время Московская биржа активно разрабатывает инфраструктуру для подключения операторов информационных систем к операторам обмена [8]. Однако текущие обстоятельства способствуют скорее введению цифровых сертификатов, чем объединению платформ в общем контуре. Это объясняется высокой загрузкой технических команд всех ОИС, чьи задачи расписаны на годы вперед, в то время как рынок цифровых финансовых активов нуждается в ликвидности уже сейчас.

На основе проведенного анализа представлено сравнение двух подходов повышения ликвидности рынка цифровых финансовых активов в разрезе критериев (табл. 1).

Сравнение подходов демонстрирует, что каждый из них имеет свои уникальные особенности и потенциальные последствия для рынка. Введение цифровых сертификатов может значительно упростить доступ к торговле ЦФА и открыть возможности для создания новых финансовых инструментов. Однако этот подход также сопряжен с ограничением обращения базовых ЦФА и потерей дохода для ОИС от торговых операций. С другой стороны, интероперабельность платформ предлагает решение, направленное на повышение ликвидности путем упрощения перемещения токенов между различными платформами.

Тем не менее этот подход сталкивается с техническими сложностями интеграции и требует разработки совместимых архитектур, что может стать препятствием для его реализации. По мнению автора, интероперабельность платформ может быть достигнута не только усилиями операторов обмена, но и благодаря внедрению открытых API (Application Programming Interfaces) и созданию единого маркетплейса, который объединит предложения всех операторов информационных систем на своей площадке. Открытые API представляют собой программные интерфейсы, которые организации публикуют в соответствии с требованиями Банка России, что позволяет осуществлять цифровой обмен данными с поставщиками услуг (при условии согласия клиента) и клиентами в контексте предоставления финансовых услуг. Эта технология предполагает возможность управления личными финансами и продуктами клиента в рамках различных финансовых организаций через приложение банка-партнера.

Широкое внедрение модели открытых интерфейсов в России будет происходить поэтапно, начиная с крупнейших игроков на рынке. В 2026 г. информационный обмен данными на основе открытых API станет обязательным для системно значимых банков, а также для крупнейших страховых компаний и брокеров. Для остальных потенциальных участников процесса интеграция в эту систему будет добровольным выбором.

В контексте цифровых финансовых активов и операторов информационных систем это означает, что ОИС будут обязаны предоставлять доступ к своим данным и функциям через открытые API. Это условие позволит другим участникам рынка интегрироваться с их системами, создавая более динамичную экосистему. В такой среде пользователи смогут легко перемещать свои ЦФА между различными платформами и получать услуги различных поставщиков, не проходя при этом сложные процедуры регистрации и верификации на каждой из них.

Однако внедрение открытых API возможно только после внесения поправок в Закон № 259ФЗ, касающихся удаленной идентификации клиентов на платформах ЦФА. Наибольшей эффективности участники рынка смогут достичь, интегрировав свои пользовательские интерфейсы с платформами ЦФА через API. Это позволит клиентам минимизировать необходимость обращения к сторонним услугам, что, в свою очередь, снизит риски потери клиентов и повысит общую привлекательность рынка ЦФА.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проведенного исследования становится очевидным, что рынок цифровых финансовых активов сталкивается с серьезными проблемами ликвидности, которые ограничивают его развитие и привлекательность для инвесторов.

Проблемы ликвидности и фрагментация рынка. Фрагментация рынка ЦФА, вызванная разрозненной работой операторов информационных систем, стала одной из ключевых причин низкой ликвидности. Каждый ОИС выпускает свои собственные ЦФА, что ограничивает возможности свободной торговли между платформами. Это создает препятствия для инвесторов и снижает привлекательность цифровых активов как инвестиционного инструмента.

Цифровые сертификаты как решение. Введение цифровых сертификатов на основе существующих ЦФА может значительно упростить доступ к торговле и создать новые финансовые инструменты. Однако это также связано с риском ограничения обращения базовых ЦФА внутри контуров ОИС, что может негативно сказаться на доходах операторов и привести к недовольству среди участников рынка. Необходима тщательная проработка механизмов, чтобы сбалансировать интересы всех сторон.

Интероперабельность платформ. Создание интероперабельности между платформами может улучшить обмен активами, однако оно требует решения сложных технических задач, связанных с интеграцией различных блокчейнов. В то же время успешная реализация этого подхода может привести к значительному увеличению ликвидности на рынке ЦФА, так как позволит токенам, выпущенным различными участниками, свободно выходить на торги на других платформах.

Открытые API как альтернативный путь.

Внедрение открытых API может стать эффективным способом решения проблемы ликвидности. Это позволит обеспечить гибкость в обмене данными между различными системами и снизит барьеры для доступа к рынку новых участников. Открытые API могут также способствовать более быстрому развитию новых финансовых продуктов и услуг, что повысит конкурентоспособность рынка.

Необходимость изменений в законодательстве. Важным аспектом является необходимость внесения поправок в Закон № 259-ФЗ, касающихся удаленной идентификации клиентов на платформах ЦФА. Как было рассмотрено, ОИС делятся на две основные категории: финансовокредитные организации и финтехкомпании. Первые обладают значительными преимуществами, такими как обширная база клиентов и возможность упрощенного клиентского пути через мобильные приложения. В отличие от них, финтехкомпании ограничены в своих возможностях и вынуждены работать через номинальные счета. Внесение поправок позволит ОИС делегировать процесс идентификации другим операторам, существенно упростив процедуру онбординга. Брокеры получат возможность предлагать клиентам доступ к ЦФА и гибридным цифровым правам, а также передавать необходимые данные о существующих клиентах. В результате это приведет к сокращению временных затрат на открытие счетов и увеличению аудитории как розничных, так и институциональных инвесторов.

Список литературы

Обзор финансовых инструментов : аналитический материал [Электронный ресурс] / Банк России. – URL: https://cbr.ru/collection/collection/file/55196/review_2024.pdf (дата обращения: 01.03.2025).
Инфраструктура финансового рынка [Электронный ресурс] / Банк России. – URL: https://cbr.ru/ finm_infrastructure/digital_oper/ (дата обращения: 01.03.2025).
Новская Н. С. Цифровые финансовые активы как средство платежа в рамках внешнеэкономической деятельности // Прогрессивная экономика. – 2025. – № 1. – С. 210–220. – DOI: 10.54861/27131211_2025_1_210. – EDN: BPICLO.
Сысоев Н. С., Мухамбеталиев О. Р. Проблемы внедрения и перспективы развития цифровых финансовых активов в России // Фундаментальные исследования. – 2024. – № 3. – С. 48–52. – DOI: 10.17513/fr.43580. – EDN: FLKROR.
Ломшаков Д. А., Филиппов Д. И. Перспективы развития цифровых финансовых активов в российской Федерации // Российский экономический интернет-журнал. – 2023. – № 3. – EDN: HMKADT.
Шевченко О. М. Цифровое свидетельство – новый вид ценной бумаги // Вестник Университета имени О. Е. Кутафина (МГЮА). – 2020. – № 7 (71). – С. 76–82. – DOI: 10.17803/23115998.2020.71.7.076-082. – EDN: AMRSXZ.
Кушниренко М. Р. Выпуск цифровых финансовых активов с использованием цифровых платформ: возможности и риски для участников финансовой операции // Известия высших учебных заведений. Серия: Экономика, финансы и управление производством. – 2023. – № 2 (56). – С. 6–16. – DOI: 10.6060/ivecofin.2023562.638. – EDN: BMUTXR.
Михедова Л. Цифровым активам не хватает размаха [Электронный ресурс] // Эксперт. 21 фев 2025. – URL: https://expert.ru/finance/tsifrovym-aktivam-ne-khvataet-razmakha/ (дата обращения: 01.03.2025).
Федеральный закон от 31.07.2020 № 259-ФЗ «О цифровых финансовых активах, цифровой валюте и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» [Электронный ресурс] / СОЗД ГАС «Законотворчество». – URL: https://sozd.duma.gov.ru/bill/446411-8 (дата обращения: 01.03.2025).
Минфин поддержит запуск сделок с ЦФА на биржах через конструкцию цифровых свидетельств [Электронный ресурс] // Интерфакс. 1 июля 2023. – URL: https://www.interfax.ru/business/911105 (дата обращения: 01.03.2025).
Законопроект № 446411-8 «О внесении изменений в Федеральный закон “О рынке ценных бумаг” и в отдельные законодательные акты Российской Федерации» [Электронный ресурс] / СОЗД ГАС «Законотворчество». – URL: https://sozd.duma.gov.ru/bill/446411-8 (дата обращения: 01.03.2025).
Соловьев Б. Фондовый рынок определился с развитием [Электронный ресурс] // Эксперт. 28 окт 2024. – URL: https://expert.ru/finance/fondovyy-rynok-opredelilsya-s-razvitiem/ (дата обращения: 01.03.2025).

вернуться назад

Наши проекты